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2015年9月17日星期四

公民VC无行李函 - 在线私募的证券交易所指导

作为跟进我的 以前的博客文章 where I discussed the new CDIs relating to the definition of "普通唱样" in private offerings conducted under Rule 506(b), I decided to discuss the recently issued SEC 公民VC的无行货函.  本次禁令信全部是关于新证券交易所在实践中普通招揽的应用。 这可以作为通过互联网进行私人展示位置的有用工具。

The main question was the establishment of a "实质性 pre-existing relationship" between CitizenVC and prospective investors that would allow the issuer to conduct Rule 506(b) private placements without engaging in general solicitation.  The definitions of "实质性" and "预先存在" were recently clarified by the SEC (CDI问题256.26-31.).  According to the SEC (CDI Questions 256.29 and 30), a "预先存在"关系是one that is established prior to the commencement of the offering.  只要在产品开始之前建立了关系,就没有最低等待时间。 According to the SEC (CDI Question 31), a "实质性"关系是one where the issuer "has sufficient information to evaluate, and does in fact, evaluate, a prospective offeree'在确定他或她的身份作为认可或复杂的投资者的地位时,是的财务状况和复杂性。"

现在,让我们来看看所描述的事实 Citizenvc要求 对于禁令信。

Citizenvc是一家在线风险投资公司,为旨在投资新兴成长公司而形成的SPV,提供LLC会员利益。 该产品是通过他们的网站完成的。 CITIZENVC打算根据第506(b)条规定的私募,这些股权不允许使用一般征集。 To avoid 普通征求, CitizenVC first seeks to establish substantive relationships with its prospective investors.

首先,Citizenvc 网站 that is viewable by the general public does not contain any information that could be viewed as an "提供".  没有关于目前SPV的信息,投资组合公司,投资机会或提供材料。 这与SEC指导一致(CDI问题256.23-25)指出,使用包含证券提议的公开网站构成了一般性征集。 To avoid this, the issuer should only disclose "事实商业信息 that does not condition the public mind or arouse public interest in a securities offering" by that issuer.

其次,所有有兴趣成为SPV成员的网站的访问者必须完成在线认可的投资者问卷调查问卷。 只有那些自我证明自己的成员就是“认可“最终会收到一个密码,允许它们访问该站点的受限部分。

第三,CitizenVC实施其预设程序(包含六个单独的步骤),与前瞻性投资者建立实质性关系,包括(1)联系前瞻性投资者离线,讨论其经验和复杂性并回答问题; (2)发送介绍式电子邮件; (3)使用第三方信用报告服务确认身份并收集额外的财务信息和信用历史信息。 一旦CitizenVC满足预期投资者在财务和业务事务方面拥有足够的知识和经验,并且已经创造了一个实质性的关系,它将承认他或她作为本网站的成员,并向“仅限会员”发出密码包含投资机会的网站。

一旦足够的成员表明对机会的兴趣,CitizenVC将创建一个SPV来汇总此类会员的投资。 成员将获得认购材料,该材料将包含额外的风险披露和详细认可的投资者认证和陈述。

这封信信的最重要方面是发行人没有最低等待期,以与潜在的投资者建立实质性关系。 对于Citizenvc来说,这是这种关系的质量问题而不是其持续时间。 完成“检查”框“认可的投资者问卷不建立这种关系。 另一方面,还没有必要为期30天的等待期(见 灯技术无行动信).  As the SEC confirmed in its response to CDI Question 256.31, a "实质性"关系是established when the issuer "has sufficient information to evaluate, and does, in fact, evaluate, a prospective offeree's financial circumstances and sophistication."  这可能需要一周或一个月,具体取决于具体情况。

总之,Citizenvc No-Action致辞提供了一个很好的逐步指导,了解如何符合规则506(b)规则的要求。 目前构建其投资平台的所有发行人都应密切研究和分析此示例。

本文不是法律建议,仅供一般信息目的编写。 如果您对这篇文章有疑问或意见或有兴趣了解更多有关此主题的信息,请随时为 接触 它的作者,Arina Shulga。 Ms. Shulga is the founder of Shulga Law公司,P.C.是一家以纽约为基础的精品律师事务所,专门向企业,证券和知识产权法方面提供建议的个人和企业客户。

2015年9月16日星期三

私募招募机构的一般征集限制

On August 6, 2015, the Securities and Exchange Commission (the "秒") issued a number of Compliance and Disclosure Interpretations ("CDIS.“)与问题有关“general solicitation” (or “general advertising”)因为它涉及发行人,寻求在私募展示中筹集资金 规则506. 交易。由于本博客在其他地方讨论了,1933年“证券法”规则506允许公司筹集无限金额的资本,而无需与SEC登记证券。根据规则506(b),这些证券只能出售给“accredited investors”(一类普遍限制在高净值个人和大型机构投资者,如投资银行,养老基金,保险公司等)和数量有限(不超过35)“sophisticated”非认证的投资者。传统上,对投资者参与的这种限制已经通过完全禁止使用来支持“general solicitation”通过发行人(或他们的代理商,例如注册BDS作为安置代理人)向投资者提供规则506证券。对一般征集的这种限制是在的 规则502(c) (为避免任何混淆,根据规则502将其简单地称为法则502(c)规则502(c),以使其与规则506(c))区分。该规则没有定义该术语“general solicitation” or “general advertising”虽然它确实提供了一个被认为是如此的非详尽列表,包括使用“在任何报纸,杂志或类似媒体或广播中发布的任何广告,文章,通知或其他通信或在电视或广播中广播。”

作业(JumpStart我们的业务创业公司)通过添加新的修改规则506 第506(C),这对依托这一新部分506(c)的发行人的一般广告限制了这一限制,同时还对谁实际上投资的谁施加了更严格的要求(即所有实际购买者必须认可投资者;即使是最复杂的非-Accredited投资者被禁止参与)以及发行人或其代理人必须采取的步骤确保这些投资者实际上是认可的。这项修正案的一个原因是,所有规则506普通招揽的先后禁止议定书被视为一些公司,特别是初创公司和较小公司的能力,以提高他们所需要的资本的障碍。

因此,这项修正案在很大程度上受到欢迎。然而,与此同时,鉴于公司现在可以参与一般征求(只要他们遵守规则506(c)的其他要求),秒将开始采取更严格的执法权关于他们认为普遍征求筹集资金的公司的方法“old”规则506(b)。 (注意“old”这里仅用于区分规则506(c)的规则506(b);新修正案尚未消除规则506(b)的可用性。)第6月6日颁布的十一点CDIS部分努力回应这些问题。该博客帖子将依次讨论和分析这些十一CDI中的每一个。 (在SEC网站上,这些在证券法规规则和解释部分中出现 问题256.23到256.33,并在这里相应地编号)。

问题256.23.

Here, the SEC states explicitly that the use of an unrestricted, publicly accessible website to offer or sell securities would constitute 一般招揽或广告。 Therefore, a company relying on the “old”规则506(b)提供证券将禁止在公开可访问的网站上这样做。这几乎不令人惊讶,但很高兴如此明确地说。

问题256.24.

在这里,证券交易所地解决了公司在不违反规则502禁止普通征求的情况下广泛传播的哪些信息。这可能是一个问题,因为秒对构成的是非常广泛的观点“offer”出售证券。设计或者可以具有唤起企业投资者兴趣的效果的信息,即使没有包括所提供或出售的任何证券,也可能在某些情况下被认为是“一般招揽或广告。”一个例子可能是一个新闻稿,包括关于未来潜在的增长或未来收益的玫瑰色预测。这一想法是,如果该公司正在考虑在近期提高资本,则广泛分布的通信(或似乎有)的兴趣兴趣的意图可能被视为“普通征求,”再次将该公司依赖于规则506(b)规定的注册豁免。正如SEC所示,信息“条件[S]公共思想或唤起公共利益”在证券提供(即使没有提及或暗示提供的提供)将导致违反普通招揽禁令。相反,信息不会条件或唤起公众’兴趣是可以接受的。因此,传播关于公司的纯粹事实商业信息不会违反对普通征求的限制。

问题256.25.

This brings us directly to the next question, which asks: What is 事实商业信息?

与许多相关的证券有关的问题,秒’答案强调,它确定构成事实商业信息的内容取决于每个实例中的具体情况。然而,一般来说,“事实商业信息”意味着有关发行人本身的信息,其普遍的财务状况,产品和/或服务,以及在正常业务过程中的产品和服务的广告。这个定义很大程度上跟踪了定义“事实商业信息” found within 规则169.但是,虽然应该指出的情况下,此规则不直接适用于规则506交易,因此应严格视为一般指导。公司必须小心的地方,它提供的信息包括经常被称为的东西“前瞻性陈述,”如关于未来绩效的预测或预测,特别是关于公司未来价值的任何预测或意见’s securities.

正在考虑利用第506(b)条近期筹集资金的公司必须意识到他们发出的信息可能会更密切地审查,这些信息是否构成了这些努力“普通招揽或广告”与他们的预期产品有关。尽管如此,正如SES所说,每种情况都是具体情况,有一件事是考虑的一件事是公司是否以类似的方式行事或不同于其过去的做法。例如,如果一家公司以前没有习惯释放季度销售结果,然后在尝试在私募筹集资金之前开始这样做,这种行为的变化可能会被标记和仔细审查秒。一般来说,在尽可能咨询法律顾问的情况下,考虑使用规则506(b)来筹集资金的公司,以确保他们不完全包括延伸的信息,这些信息在这里涉及其所指的情况“事实商业信息。”

问题256.26.

This question discusses one way to demonstrate the absence of 普通征求, namely where an offer to purchase securities is made to a person or persons with whom the issuer, or a person acting on its behalf (such as a registered broker-dealer acting as a placement agent) has a “预先存在,实质性关系。 ”例如,如果公司从事后期筹资的融资,则向已投资于先前轮换的人员提供证券通常不会被视为普遍征求。同样,如果发行人通过中间人提供证券,例如注册经纪人(BD),发行人可以“piggyback”在预先存在的实质性关系中,BD与其客户有关,因此向这些人提供证券也不会构成一般性征集。

问题256.27

这个问题询问是否存在发行人或其代理人可以提供有关向其提供的人提供的证券信息的情况,而没有被认为是普遍征集的信息。

短暂的答案是肯定的;更精确的答案是肯定的,但仅在某些情况下。在他们对这个问题的答案中,证券证据承认了“悠久的练习”向发行人或其代理商介绍给构成一个非正式的投资者,这些投资者在投资私募待遇的个人网络。早期投资者的宇宙,特别是那些经常被称为所谓的人“angel” investors, tends to be small and somewhat tight-knit (particularly in areas like technology). Angel investors often introduce companies they like to others in their groups. Making offers of securities to these individuals would not, per se, constitute 一般招揽或广告。 In a sense, the issuer would be relying on the assumption that all of the investors in this network have the necessary financial experience and sophistication. Thus, an individual investor’在这个非正式网络中的成员资格用于向发行人(或其代理人)向发行人(或其代理人)发行人通常凭借与该投资者的预先存在的实质性关系达到的信息。

谨慎应在依赖此证券指引之前进行谨慎行事;由于SEC本身笔记,发行人尚未拥有预先存在,实质性关系的人数越大,秒就越有可能发现普遍征集。当然,没有预定数量;与其他一切一样,确定将取决于每种情况的具体事实和情况。

问题256.28.

这个问题直截了当地询问除了登记的BD以外的人是否能够形成与前瞻性偏离(证券)的预先存在的实质性关系,从而避免了一般征集陷阱。根据SEC的说法,在SEC中注册的投资顾问也可能能够建立这种关系,因为他们欠客户的信托义务仅提供合适的投资建议(BDS欠他们的客户相似的职责。)理论是这是为了履行这种信托义务,投资顾问需要合理地确定其客户在经济上复杂,并且足以投资发行人’S证券。 (请记住,合理的投资者确定’S复杂性是首先是预先存在的实质性关系的要求背后的主要动力。)

问题256.29.

这个问题要求定义什么“pre-existing” means in the context of a 预先存在,实质性关系。 Here, thankfully, the term is rather self-explanatory. For an issuer itself, this means that the issuer formed its relationship with the prospective offeree before the commencement of its offer to sell securities. If the relationship was formed through an intermediary such as a BD or investment adviser, this means that the relationship was formed before the BD or investment adviser became involved in the offering.

问题256.30.

这个问题处理相关的随访:发行人(或其中介)是否有最低等候期,以便在它开始发行证券之前与潜在的投资者建立预先存在的,实质性关系?简而言之,答案是否定的;只要该关系建立在发售前,向该潜在投资者提供证券不会构成一般征集。 这是从预先认证的前瞻性投资者的自我认证和代理人向这些人提出要约的能力之间的30天之间的偏离。 See 灯技术无行动信 (May 29, 1997).

在实践中,当然,谨慎地判处至少一些名义上的等待,但在建立预先存在,实质性关系和证券的提出之间通过任何特定的时间都没有技术要求。

该证券委员会还提到了特定的有限的住宿,它将允许某些私人资金在半连续(例如季度或年度)的基础上提供投资,但随着这个住宿不适用于大多数筹集资金的公司,我将放弃进一步的讨论在这里。

问题256.31.

这个问题要求对构成a的定义“substantive”为了证明缺乏普通征集的目的的关系。在这里,SEC可以通过提供实际定义来迫使:a“substantive” relationship is “发行人(或代表其代表的人)的人有足够的信息来评估,实际上是评估,并申请’在确定他或她的身份作为认可或复杂的投资者的地位时,是的财务状况和复杂性。”秒也特别注意到这里“self-certification”建立实质性关系不足,内部和本身不足。 (请注意,可能是发行人依赖中介者’他自己合理的信念;例如如果是投资者’S BD告诉您投资者足够复杂并通知,这可能足以建立发行人’他自己合理的信念。)

问题256.32.

这个问题询问BDS和投资顾问以外的任何人是否可以与潜在的投资者形成预先存在的实质性关系,以证明缺乏普通征集。这里的简短答案,再次是肯定的。应该牢记的是经纪人经销商和投资顾问对客户的关系,而不是仅仅是关系本身的事实,这让他们展示了这种关系的存在。因此,正如SEC所说的那样,“there may be facts and circumstances in which a third party, other than a registered broker-dealer [or registered investment adviser] could establish a 预先存在,实质性关系。 ”

实际上是说的’s possible but difficult. Unless the third party (such as the issuer itself) has either a pre-existing business relationship or some kind of recognized legal duty to its offerees, the SEC cautions that it will be more difficult to establish a 预先存在,实质性关系。 For this reason, if the issuer will not be using an intermediary such as a registered BD or investment adviser, it may wish, for pragmatic reasons, to consider offering securities under Rule 506(c), rather than Rule 506(b), thus avoiding the general solicitation issue.

问题256.33.

最后,问题256.33询问是否持有a“demo day” or “venture fair”必然构成一般征求。最简洁的答案是不;这种事件是否构成普遍征求,就像往常一样,就具体的事实和情况而言。在这里,两个主要考虑因素是1)所呈现的; 2)谁是观众。

首先,如果演示文稿不涉及任何被认为是一个“offer”证券,没有一般性征集问题。 (当然,请记住,秒’广泛的解释“offer”上面讨论了“事实商业信息。”)第二,如果演示涉及“offer”证券,事件是否构成普遍征集将取决于谁被邀请参加活动。如果唯一参加的人是发行人(自身或通过其中介)已经享有预先存在的,实质性的关系(或通过这些非正式的非正式的,经验丰富的投资者网络在问题256.27中讨论的那些),那么活动将不构成一般性征集。 (但是,请记住,如果与该产品相关的材料在这样的活动中分发,并在以后找到更广泛的公众观众,可能会有一般征集问题。)

因此,如果发行人正在考虑持有这样的事件,例如演示日或风险博览会,并打算依赖“old”规则506(b)私募垫料,它必须首先确定其活动是否被证券所构成的活动“offer”证券;如果是这样,它必须仔细限制对具有预先存在,实质性关系(或者再见的人,因为他们通过参与非正式投资网络而与这一一般规则相比,那些拥有预先存在的实质性关系(或者再也拥有这种一般规则。以上讨论。)

我此前讨论了关于音高和演示日的证券法律相关问题 这里.

简而言之,如果您的公司在规则506(b)私募中筹集资金,则必须小心提供哪些信息以及提供该信息的信息。由于这个博客帖子有望明确,即使在最近的CDIS之后,甚至还有很少的艰难和快速的规则“lines in the sand” when it comes to determining what constitutes 普通征求, and it is always prudent to consult with legal counsel experienced in securities law matters.

本文不是法律建议,仅供一般信息目的编写。 如果您对这篇文章有疑问或意见或有兴趣了解更多有关此主题的信息,请随时为 接触 它的作者,Arina Shulga。 Ms. Shulga is the founder of Shulga Law公司,P.C.是一家以纽约为基础的精品律师事务所,专门向企业,证券和知识产权法方面提供建议的个人和企业客户。